唐劲草：大家经历了2018、2019和2020年整个行业募资难的困境，母基金的管理规模增速急剧下跌，到了2021年以后中国母基金行业又重新爆发。根据不完全统计，从2021年初到现在7月30号，已经设立了51支超百亿规模的母基金。无论如何，如果是在去年年底，虽然我们也预测今年的母基金会有所增长，但是如此巨大的爆发还是万万没有想到的。那么接下来我想就请伍长春总，还有周恺秉两位，各花5分钟左右的时间，对中国母基金行业的现状以及未来1、2年的发展趋势，以及中国母基金行业现在面临的困难、挑战，请你们两位谈一谈看法。

伍长春：刚才唐总也说了，母基金的发展在过去尤其2017年的资管新规以后，2017、2018年遇到了行业寒冬。整个行业的募资都有一个共识，好的GP募资都难，母基金当时的募资难主要有几个层面：第一个层面就是资管新规，上游的源头水的收紧之后，整个的水源就是比较紧俏；第二个层面就是尤其对于我们这种管政府平台，管国有企业又做纯市场化的平台的团队来说，更难的原因是什么？是现在我们会发觉一个大的趋势，就是各个政府，不管是省级、市级，哪怕是一些县区级，以及各大国有企业都设立了自己专业的投资团队来管，我们再去募资就更加得难上加难了，这是过去几年。但是从刚才秘书长说的，我们在去年的时候，关于行业的交流，我们也判断到了2021年母基金行业的发展应该会有一些新的变化。这个新的变化，我觉得更重要的是地方政府为了推动区域经济的发展，他们更加明确清醒地认识到股权投资基金、天使投资基金推动了区域经济的发展和地方高质量发展、转型升级，那么地方政府引导基金是一个非常重要的手段和工具，所以各级政府一定是大量地、大力地去发动地方政府的引导基金。不管是从省级的到市级的到区县级的政府，由他们的平台公司、或者说是直接是金融管理局，或者说是财政局等等，最主要的是通过母基金推动子基金的联动。在过去几年，尤其在江苏省政府的引导基金，管盐城市政府的引导基金，如何通过省市区三级政府的基金推动地方的产业转型升级和高质量发展，然后如何通过母基金带动地方的支柱产业的转型升级，产业的招商引资，专项子基金以及行业子基金，因为这个作用是非常大。我们现在发觉地方政府要推动招商引资，大家看到深圳市政府都特别重点的去讲招商引资，而招商引资以前的所谓的政策是什么？几乎都是大同小异，那么如何在三、四线城市，二、三线城市更有效的推动这个区域的产业快速的发展，那么政府引导基金一定是一个非常重要的手段。所以今年我觉得政府引导基金的推动是母基金快速发展的一个非常有利的、重要的支柱。另外一点就是一些大产业的龙头，这也是一个大的趋势，产业龙头自己要开始去带动产业的上下游，去做行业的上下游的整合，和做上下游的投资，他们自己也会设立母基金，通过母基金来带动子基金，通过母基金来推动可以说是引导其他资本一起共同参与，无论是带动社会资本，还是带动良好产业资本，我认为这是母基金的工具和作用，或者说是手段和方法。

展望未来，我觉得这个趋势应该还会持续1到2年。那么行业母基金究竟能不能做好？或者未来能不能持续？我觉得更重要的是，母基金还是应该要由专业的团队来管理。我觉得母基金不是一个称谓，把钱交给在座的机构，不纯粹是这样的。我认为母基金的管理团队一定要有一个未来引导经济发展的主要趋势和主要行业的能力。要跟随行业，跟随产业，要有审视能力，如果没有，那你要找到很好的合作团队，找到最优秀的团队配置他们。母基金是非常重要的市场配置的手段和方法，你如果能做好这些，就能够形成真正有效的母子基金的联动。同时我觉得如果要管理好政府引导基金的母基金，要懂政府、产业和基金。把这三点有效的结合起来，才能够推动母基金和子基金有效地融合，才能够形成一个良性的发展，那么这也是我认为未来母基金的发展，能不能持续，在2、3年之后能不能形成一个有效的闭环的主要因素。因为政府引导基金如果不能形成一个有效的闭环，之后还是可能回到了以前所谓的政府引导基金1.0、2.0，甚至可能要重新开始。这是我简单的一些个人看法，谢谢。

周恺秉：我觉得母基金这个行业这几年最大的变化首先就是社会资本的占比越来越大，我们国有的成本是大幅度的增加，其实如果这种长期的投资全部依赖于民间资本，我觉得有可能目前这个情况下难度会很大。一个民间社会资本的配置他的周期有可能不匹配，甚至上市公司都不一定能匹配的住，上市公司本身自己都有周期，所以政府的基金或者央企的基金或者大型的国企的基金数量很多。

第二个，我觉得对于大量的投资机构有一个好处就是各类母基金现在都在普遍地下降，包括广州新出的基金的比例，还有深圳，我记得原来可能是2倍，现在可能下跌到1.5倍，或者计算的方法更加灵活。

第三个，母基金的招商引资属性可能比以前强了。以前可能更多地强调支持本土创业企业的发展，现在各个地方政府把这个基金作为一种招商引资的手段。

第四个，我觉得现在国家对基金可能过于苛刻。我们最近申请了国家中小企业基金，执行条件过于苛刻。国家的基金从国家的层面上，要更多的支持地方基金，地方基金要支持地方的创业机会发展，而不是都要自己下场，我觉得这个可能不大好。我先简单地讲这些。

唐劲草：中国的母基金发展行业非常的迅速，中国的母基金第一波浪潮是2015年开始的，到现在6年的时间，意味着现在很多母基金面临着退出的问题。那么今年，也就是2021年，中国的S基金行业开始爆发，我们母基金研究中心于4月18日在北京召开了中国第一场S基金峰会。那场面的火爆出乎所有人的想象。所以现在行业有人称2021年是中国S基金行业的元年，事实上从我们掌握到的数据以及我们接触到的很多案例，2021年中国S基金行业确实是在爆发，交易的数量以及交易的规模我觉得会比前些年都要大很多。当然2021年才过半，今年过了之后我们也会对中国S基金行业去做一个梳理。那么接下来我想就请中金资本的周总还有淳石资本的施总谈一谈对目前中国S基金行业你们有一些什么看法，有一些什么建议，或者说你们觉得中国S基金行业现在会有哪些困难？又会有哪些比较利好的发展动力？

施文捷：淳石从2017年已经介入到S基金中去了。先说S基金对LP比较友好的地方。第一，它的黏性会比正常的基金缩短很多，不管是2年还是3年甚至1年。第二个，它的被投企业以及其他应该是相对清晰的，有些是50%以上，你可以去进行一些深入的调研或者研究的工作，并且去判断未来的投资回报率能够到达一个什么样的水平，这个我觉得是相对长期的S基金的一种优势。S基金也同样存在一些相应的问题。一个好的S基金能够流到市场上的概率是越来越低的，因为真得好的话，就有些人直接收购，市场上面就得仔细的去看里面到底有哪些坑，这个可能是要在尽调的过程中要做细致研究，当然运气成分肯定是有一部分在里面的。

像我们之前的几支S基金前期的DPI的比例也是非常高的，甚至是70%。今年年初投的DPI100%就全回来了，可能还超过这个数字的，而且它的份额可能不一定会有很大的规模，你需要花很多的时间、精力、人力、物力去做，可能回来的只有一千万或者两千万。

周智辉：关于S基金，这肯定是一个很劲爆的点，从2018年就开始说是S基金的元年，我觉得S基金肯定是一个方式。从海外的情况来看，到今天也就不到10年的时间。第一大类问题我觉得是跟母基金一样有共性的问题，为什么这两年S基金、母基金也有都体现出国有份的提高，我觉得这也有客观的原因。一个是税务的问题。我们作为个人买卖证券是可以免税的，只要你持有一定期间以上。可是持有私募股权肯定远远长于证券，而且还很高，这对于个人投资人的财富效力是一个共性的问题。

第二个和母基金一样共性的问题，大家认为S是一个母基金，这会带来一个很大的问题。S基金没有产业导入这个功能，而引导基金是有的，这是一个非常重要的原因。因为没有导入，一般来说母基金也没有办法再投了，他的LP的base就是非常非常的难做，S基金所需要的技能是你要分开来看。

另外一个特殊的问题，我们一年的S额度大概在1000亿。我认缴未实缴的份额，90%就是900亿基本上是这样，所以你大概前几大LP的S份额的转让都是央企去做的，都是认缴未实缴。你真正地要去看一些设计定价，那就是更大的问题。哪怕你是少数高成长的股权也好，这种买卖之间两个人的心理的价格的预期差异是很大，和海外的S基金区别很大。

另外还有就是实操，你涉及国有份额，是不是要审计评估？你做的时候当地税务是不是要把它解决掉？当地的工商登记是需要所有的LP，这是我们现有基金工商的要求，所以有的时候LP和GP不配合你是没有办法做的。因为操作的成本也很高，审计、评估、律师、差旅等等，我觉得难度非常大。我们之所以看到了这么多难度，是有点狠铁不成钢。我觉得今年不起来明年也会起来，我觉得一定会起来，这就是一个趋势和方向。

唐劲草：咱们在座的都算是资本行业的同仁，我们有时候吃饭闲聊的时候也会讲，只要是这些人还在资本这个行业都是非常幸运的，因为咱们都见到了这几年中国乃至全球波澜壮阔的资本市场。但是聚集到中国的投资行业，从包括共享经济，包括区块链，包括教育类、培训类的整治，也包括咱们赴美以及去国外上市的这些中外国的安全问题等等，我觉得对于咱们每一位来讲记忆铭心，也非常非常深刻。接下来我想请两位周总也向大家分享一下，面对中国投资行业如此变换之快的赛道，未来的1、2年之内你们投资的主方向或者是主赛道是什么？咱们先请中金的周总。

周智辉：总体上我是非常看好接下来3到5年的股权投资的，而且不是一般的看好。这里有几个原因，当然市场可能还是会讲，前面几年的那些2C、美元、赛道好像到今天为止大家说2B什么的没有太大的起来，其实新的事情永远会发生，只是你没有看到。当我们在杭州，阿里、京东起来的时候，没有人想到会有拼多多。新的东西一直会起来。我特别看好从中美两国的情况来看，其实包括疫情，包括之前的中美，现在看起来应该是科技支持，不仅仅是贸易支持。这个去翻历史，基本上100年就会发生，疫情也是全球去产能的一个重要的事件。在疫情的情况下，中美两国产生了完全不同的措施，美国的措施就是货币，给老百姓发钱，中国呢其实我们根本没有做，我们做的还是内生的，通过扩大基建的投资，所以我们未来面临的是一些战略的问题，也就是一些不良产能的促进问题，这个也很不容易。但是我们要比美国好，美国一定会通胀起来，因为他前面采取的救助措施就是撒钱，可能进入了一个大通胀的周期。相比美国的通胀，中国会好一点，但是可能也会有压力，因为美元是全球货币，它会拉动全球的通胀起来，在这个基础上我觉得中国的资产会迎来一个价值洼地，所以从中美宏观的环境来看，我看好中国。

第二个我看好中国的原因是由于刚才讲的，我们不要太悲观，我们要看到很多中国产业链的崛起导致强势产业链的崛起。为什么中美会有科技战，是由于科技体现的终端，电脑也好，手机也好，全球的产能都有终端，中国是第一大组装厂，自然做到了第一大模组厂，要做第一大芯片厂，它会往上走，产业链往上走。所以大家能看到为什么我们的模组在崛起，是因为我们的手机在崛起，我们的模组在崛起必然拉动芯片崛起，这是自然规律，我们一定会有自己的科技生态。包括消费，包括做软件的人，编了供应链企业的saas，快速地响应美国的消费市场。它只是把中国的供应链输出给全球了，所以中国的供应链起来了，我们有了这么大的手机市场，我们有了这么大的IOT，我们拉动了我们的云业务，云是对我们产业链变换的。大家想想我们原来一个大企业如何做IT化——买一个机房，买一个因特尔的X86，上面跑一个小型机。现在我们一个企业还是需要买机房吗？不需要。我国的企业很特别，像美国的中小企业一样一朵云就够了。中国小企业免费用，大企业混合用，所以云延伸架构的数据库一定会存在，肯定有中国的数据库，云延伸的多云管理，ATP和数据读写，写主要是业务，读是数据反应，我们要在手机上面做审批，在手机上面看到业务体系，我要看到我们整个基金投资的情况，这个就是云延伸的数据，我们基于云延伸架构的一定会起来。

我之所以觉得一定会，而且很激动人心，就是因为两端，基础设施也好，包括我们的消费，其实回头看我们的消费，刚才有说到面，你觉得我们的面还是当年的方便面吗？我们看中的是什么？当年看火锅，核心点是觉得供应链，核心点是觉得产品能够标准化了，其实这个食品的背后是供应链的问题，包括中国自身的品牌起来了，我觉得这些叠加有很多很多的逻辑，当然还有很多碳达峰、新能源的起来。当然不可避免，肯定也有一些产业会被淘汰，这毋庸置疑。但是淘汰的可能也会以另外一种面目出现，比如刚才提到的洗印，后面不是钮扣、衬衫、服装厂吗？所以我觉得是有大量的机会。

周恺秉：我觉得从大的宏观上，也就是说战略性的方向,是第一重要的。作为具体的投资来说，现在最稳健的行业可能就是实体经济，浙江省现在十分注重高质量发展。第一是共同富裕，现在这是中共中央对浙江省的一个任务，第二是三大科创高地的建设，数字化、生物医药、新材料，还有双碳的碳达峰、碳中和，三个方面对于浙江来说，这样的投资方向可能会更容易得到我们政府背景的基金支持。还有一个是我们国家更加坚定的改革开放，40多年或者更长的时间，我们整个中国经济最重要的就是改革开放，改革开放是政治制度的改革开放。如果有和改革开放一致方向的东西，我想未来也还是有很多的机会，比如中金资本他们有很多很多国际化的经验。因为我觉得这几年我们国家，就像刚才说的，变化了那么多赛道，其实我们这几年核心的就是改革开放，特别是以信息化为基调的这方面我们获得的巨大的成功经验。我们早期最初的时候，科大的同学说去发一个邮件，两个小时发出去3个字母，从这样的网络环境到现在的移动互联网，我们诞生了这么多巨头的公司，我们以前根本想象不出，你也根本想象不出本土的民营企业市值已经破万亿了。所以科技创新、改革开放，加上实体经济，我觉得这三点可能是我们未来最关心的，可能是最会得到支持的一个方面。我先简单地分享一下。

唐劲草：感谢两位周总的精彩分享。进入最后一个问题，这个问题是每次母基金的论坛都要提，但是又不得不提的，什么样的GP会吸引投资？组委会还有一个问题，我觉得也挺好，你们愿不愿意跟浙江的GP来合作，其实这个问题我觉得都不用回答，全国好的项目，北上广深杭，有好的项目在杭州母基金也非常愿意跟浙江的GP来合作。

伍长春：首先肯定愿意跟浙江的同仁一起合作。第二个关于我们选项目的GP最重要的还是两点，第一个就是细分行业，要深耕要专注，第二个最好是有一些行业资源、行业产业链、产业资源的一些掌控。因为我们做地方政府的引导基金，和产业资源的合作更紧密，这是我们选的主要的原因，因为我们自身本身也是母子基金联动。

施文捷：首先我们本身就是一家浙江的企业、浙江的投资公司，所以当然愿意跟我们浙江省的前辈和大佬能够学习和互相的合作。而且我认为浙江这个地方具有非常好的股权投资和企业发展的土壤，知名的企业也很多，资本的力量也非常的雄厚，对于我们公司来说其实我们既是GP也是LP，因为做母基金一定是这样。所以一个LP，对那些能紧跟国家大的发展策略的GP，以及大行业细分领域的优质GP是非常愿意去合作的。当然行业也会出现各种各样的内卷，现在的GP管理公司越来越多，为什么现在的被投标的估值越来越高，这是由于出钱方越来越多，也就是行业的内卷。现在中国的GP是多而不优，资本是大而不精，这其实是很明显的反应整个行业的内卷，现在整个的母基金原来是自己做LP，叫做LP的GP化，其实这个母基金从本质上来讲是错误的，这个是属于没有对这个行业的健康发展有着一定的促进，反而是莫名其妙地抬高了对很多行业的估值。现在很多IPO发不出来，政策调整了，很多IPO的企业调低发行价格，就为了不要在当天就破发，这样形成了比较良性的资本市场的环境。

唐劲草：在此感谢咱们在座的4位嘉宾，最后我们也一起祝愿咱们浙江省的股权投资行业发展的越来越好，本次圆桌论坛到此结束，谢谢大家！

以上由“浙江省股权投资行业协会2021会员大会暨浙江股权投资高峰论坛”中，"母基金对创新资本生态形成的重要作用 "圆桌对话环节中的精彩对话实录整理。